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摘 要：在介绍和分析和记黄浦稳健的3G多元化资本运作的基础上，详细阐述了资本运作的核心观念以及适合于我国电信运营企业的7种资本运作策略。在未来3～5年内，国内主要电信运营商面临的竞争环境必将发生根本改变，电信市场基于激烈争夺市场份额的竞争格局最终会演进为大规模、多元化资本运作与3G业务快速发展相融合的竞争格局。
关键词：3G 资本运作 电信 中国 和记黄浦
和记黄浦稳健的3G资本运作策略
2000年4月，英国电信拍卖了5张3G牌照。和记黄浦集团以44亿英镑69亿美元的价格获得了一张。2000年7月，和记黄浦与日本ＮＴＴ ＤｏＣｏＭｏ公司及荷兰电信公司达成战略性合作协议，和记黄浦获得英国3G牌照的子公司分别向二者出让20％与15％的权益，共同经营英国的3G移动电信网络。
随后，和记黄浦继续扩张它在欧洲的3G版图。2000年10月，和记黄浦以20亿美元投得意大利的3G牌照，11月与12月又分别获得奥地利与瑞典的3G牌照；2001年与2002年，又增加了丹麦和爱尔兰。除欧洲外，和记黄浦还获得了香港、澳大利亚与以色列的3G牌照。和记黄浦集团及其合作伙伴为这9张3G牌照总共支付了107亿美元，其中和记黄浦付出78亿美元。
和记黄埔英国子公司的3G网络启动资金主要来源于2001年4月达成的包括32亿英镑约49亿美元财团贷款与7．77亿英镑约11亿美元卖方信贷在内的融资安排，其中卖方信贷由诺基亚、NEC以及西门子提供，和记黄浦自己再提供2．75亿英镑约4亿美元的股东贷款。这次融资安排约够和记黄浦在英国的3G业务为期3年的发展。意大利的3G网络启动资金主要来源于2002年1月与一个由11家银行组成之包销集团达成的32亿欧元融资安排。2002年9月，和记黄浦再次谋划发行15亿美元企业债券，但是由于当时股市与债券市场中电信板块的市场状况不断恶化，最终和记黄浦取消了这次债券发行计划。
包括已经花去的近80亿美元的牌照费用在内，和记黄浦拨出的3G项目资金高达167亿美元。尽管如此，由港口、地产与酒店、能源与基建、商业零售业、电信这5个产业支撑的和记黄浦集团，与欧洲其他3G运营商相比，财务状况要好得多，和记黄浦集团账上流动资金储备尚有160亿美元和来自3G以外的公司其他产业部门每年30亿美元的现金盈利。
2002年以来，当欧洲各国的3G运营商偃旗息鼓、纷纷后撤的时候，和记黄浦集团成了一面醒目的3G旗帜，但和记黄浦3G在欧洲的经营效果远远低于当初的预期水平。和记黄浦除了在爱尔兰和挪威投得两张3G牌照外，对其他3G牌照似乎已经完全失去了兴趣。当初炙手可热的欧洲3G牌照，现在都已成了事实上的鸡肋。据投资银行高盛不久前为和记黄浦集团撰写的一篇评估报告称，鉴于3G前途的不确定性，作最坏打算，到2004年和记黄浦集团的整个3G项目会以失败告终并全部撇账。但和记黄浦集团坚持认为3G的营运与商业环境没有实质性的重大变化，因而不需要对集团的3G投资作出调整。
案例给我们的启示
和记黄浦在欧洲的3G扩张之路，不论从投融资规模、投融资方式还是投融资区域方面，都是其他电信运营商无法比拟的。虽说和记黄浦已经启动的3G业务并不像当初预期的那样带来迅速而丰厚的收益。但笔者认为，就目前和记黄浦在欧洲3G上的投融资规模而言仍是合适的，和记黄浦的投融资策略整体上仍是较为稳健和审慎的。从总量规模上看，和记黄浦自身充足的自有资金以及多元化经营的丰厚回报是公司保持高偿债能力的根本保证，公司在3G上的投融资规模始终被控制在其可承受的负债规模之内。另外，和记黄浦的投融资策略还表现出以下三个特征，值得借鉴：
·虽说和记黄浦和其他获得3G牌照的运营商一样支付了巨额的牌照费，但和记黄浦通过多种资本运作方式，如股权转让、建立战略联盟等，在解决巨额牌照费支出问题的同时分摊了项目投资风险，降低了在3G上投资的财务风险。
·和记黄浦通过多种融资方式，如银行贷款、卖方信贷、股东贷款以及企业债券等，成功解决了和记黄浦在部分欧洲国家的3G网络建设问题。对于较大规模的融资行为，多种融资方式的综合使用能够在有效降低融资成本的同时，降低企业的整体财务风险。
·和记黄浦的融资行为体现了企业充分利用资本运作的多种方式实现内外部资金最有效使用和配置的效果。和记黄浦的经营性现金流量充足，公司的投资规模并未超出经营活动的现金净流量，所以采取外部融资方式并非单纯出于弥补投资所需资金的缺口，主要是为了满足公司资本运作的需要，这是最为重要的。
3G时代直面资本运作
资本运作是指以资本增值最大化为根本目的，以价值管理为特征，通过企业全部资本、生产要素的优化配置和产权结构、产业结构的动态调整，从而实现资本增值最大化的一种经营方式，是企业迅速实现低成本资本扩张的有效方式。
对未来我国的3G运营商而言，我国资本市场的快速发展以及发达的国际资本市场都为其提供了广阔的资本运作空间，摒弃以往陈旧保守的融资观念，利用国内外资本市场上充足和多样化的资金来源，为我国3G的后来居上以及健康发展提供充足和低成本的资金支持，不仅是未来我国3G运营商提升自身竞争力的必然选择，也是我国3G产业发展壮大的必然选择。
3G运营商资本运作策略选择
笔者认为，我国3G运营商资本运作可有以下7种策略。
1．普通股筹资运作方式
（1）证券市场改制上市融资
目前，在我国体制转型的过程中，电信企业（如中国移动、中国联通、中国电信）多采取分拆方式实现上市融资，近期中国网通的上市也很有可能采取这种模式。
（2）海外上市融资
影响国内公司上市和市场表现的真正因素在于公司制度和信息披露制度。目前，国内企业大多在香港联交所和纽约证券交易所实现海外上市。
（3）第二上市融资
近年来，国内在境外上市的公司为了提高外资股的市场流动性，拓展境外融资渠道，开始谋求第二上市。中国联通继在纽约和香港挂牌上市后，又于2002年10月在国内成功发行Ａ股。随着电信企业在资本市场上竞争的加剧，将会有更多的境外上市电信企业采取第二上市的方式，在另一证券市场募集资金，满足企业的资金需求。
（4）借“壳”上市融资
对电信企业而言，应尽可能选择电信概念股作为收购对象，以减少企业融合的难度。例如，中国网络通信有限公司（即小网通）2002年收购的环球电讯公司就是一家以电信业为主的企业，这与小网通的主营业务相同，有利于促进小网通在全球业务的发展，满足未来中国网通上市融资的需要。另外，2003年末，中国卫通成功收购上市公司联通国脉，为今后中国卫通的上市准备好了合适的“壳”资源。
2．负债筹资运作方式
（1）银行贷款
通过银行贷款进行上市融资，手续简单、批准时间短。由于我国主要电信企业均具有良好的资信水平，所以在国内外银行客户中的信用评级较高，在贷款时可以享受诸多有利条件，如较低的利率、较宽松的还款期限等，从而一定程度上可以缓解企业负债融资对企业偿债能力造成的压力，因此，银行贷款一直以来都是我国主要电信运营商融资的重要渠道之一。
（2）财团贷款
财团贷款为3G运营商提供了一条低成本大规模融资的途径。特别由于国内外资金借贷市场利率的差异，适时利用低利率的海外财团贷款融资将会是一条高效融资、改善企业偿债能力的捷径。
（3）发行企业债券
我国主要的电信运营企业在发行企业债券筹资方面已经有过不俗的表现，2001年和2002年中国移动分别发行企业债券50亿和80亿元，比中国联通在Ａ股募集的资金还多；而且其5年期债券利率为3．5％，比当时的银行利率低了两个多百分点，融资成本远低于银行贷款。
3．项目融资运作方式
目前我国尚没有一家电信运营商采用项目融资。若采用项目融资方式，其基本思路可以是：为拟发起的3G投资项目设立一家或多家新公司；以项目公司为借款人筹集资金，3G运营商某一家或多家子公司可以为其提供一定额度的担保；制定明确的资金偿还计划，以项目公司的现金流量和收益作为还款来源；以项目公司的净资产作为抵押，设定有限追索权或者无追索权；项目公司以融资租赁或者经营租赁的形式把建成后的项目租给3G运营商使用。
项目融资可以为3G运营商带来以下好处：避免了自身负债率过高，降低了3G投资的财务风险；降低其3G业务经营风险；可以灵活选择租赁形式（融资租赁或经营租赁）；支撑运营商在3G投资和业务开展上的高速扩张，增强其市场竞争力，避免其原市场份额的丢失与新业务投资开发的滞后，这也是最重要的一点。
笔者认为，项目融资足以成为未来我国3G运营商特别需要加强的一种重要融资途径。
4．融资租赁与经营租赁
在发达国家，融资租赁已经成为设备建设投资的主要方式之一，平均起来世界上设备销售20％是通过融资租赁来完成的。融资租赁不仅在充当中小企业创业和技术创新融资主渠道方面具有得天独厚的优势，而且对缓解企业较大规模设备采购所需资金压力方面具有明显的优势。
但是，这种形式的资本运作也具有一定的负面影响，主要有承租人要完全承担租赁物（设备）的残值风险；由于融资租赁项下的应付租金是承租人财务报表上的负债，因此承租人负债对净资产的比率会加大，外部筹资的空间会被挤压。正是在这样的背景下，经营租赁应运而生。
面对3G网络建设所需的大规模系统设备采购，3G运营商将融资租赁与经营租赁等资本运作方式结合使用，不仅能够减轻运营商巨额资金支付的压力，加快3G建设的步伐，而且能够降低企业融资成本，优化企业网络建设的投资结构。我国主要电信运营商在2Ｇ建设项目中很多已经采取了这两种资本运作方式，收到了较好的效果。
5．企业资产分割重组
在企业内部或集团公司内部进行资产分割重组，有利于集团内部进行资产调拨，加强专业化发展，提高各子公司资产的运作效率，同时可以灵活地展开有关业务的分拆和合并，进行资产和业务的优化组合。我国主要电信运营企业都已经进行了较为成功的企业资产分割重组，提高了企业资产的运作效率。未来，对应更加多样化和复杂的3G业务发展模式，3G运营商以及综合运营商可以按照资产分割的形式，分别组建以语音、数据等业务为主体的子公司，优化企业的资源配置效率，实现企业的专业化发展。
6．资产出售转让
目前，我国只有中国联通拥有全业务运营牌照，在不久的将来，中国电信、中国网通、中国移动也会取得全业务牌照。尽管如此，4家运营商在业务发展上肯定有所侧重，差异化经营是各大运营商保持市场竞争力的核心所在。因此，我国将会有更多的电信企业采取资产出售转让的方式实现其资本运作，以精干主业、培育自身的核心竞争力。面对3G多样化的业务发展模式以及消费者需求的多元化，运营商选好自身市场定位、实施差异化的发展战略也将是保持自身竞争力的根本所在。
2003年末，中国联通上市公司同时进行9省收购与寻呼资产出售，共计支付两者差价4．5亿人民币完成主业资产整合。这种资产出售，在优化公司资产结构的同时，有效降低了公司的收购成本与资金筹措压力，一举两得。所以，我国未来的3G运营商采取资产出售转让资本运作方式，将不失为一种优化企业资源配置、提高企业竞争力的捷径。
7．企业并购
企业合并有多种形式，强强合并已成为世界范围内企业并购的一个重要特征。随着我国资本市场和电信市场逐步开放以及与国际市场接轨步伐的逐步加快，不久的将来我国电信市场上最初集中于市场份额之间的激烈争夺最终会演化成为整个行业的重新洗牌。在企业具有一定规模和实力基础上，拥有更加高超的企业并购等资本运作技巧将成为电信运营企业开拓国内外市场、扩大自身规模实力的重要手段。
迎接变革中的市场竞争格局
综上所述，笔者认为，未来3～5年内，我国主要电信运营商面临的竞争环境将发生根本的改变，电信市场基于激烈争夺市场份额的竞争格局最终必然会演进为大规模、多元化资本运作与3G业务快速发展相融合的竞争格局。
未来，3G投资与运营的庞大支出以及3G时代我国电信市场竞争格局的必然变革，都要求我国的运营商必须迅速转变观念，充分利用国内外资本市场的便利条件，把企业的融资行为迅速转变为适度多元化的资本运作行为，实现企业高效资本运作与3G业务快速发展的有效结合。可以断言，谁拥有更加高超的资本运作技巧，谁将会在3G时代拥有更强的核心竞争力和更加美好的未来。
摘自 世界电信
